IPO雷達|君聯資本加持的燕文物流衝擊上市,這些問題值得關注


北京燕文物流股份有限公司(以下簡稱“燕文物流”)公佈了招股書,擬在深市主機板上市。作為一家主營跨境出口電商的綜合物流公司,燕文物流與全球速賣通、亞馬遜、Wish、eBay等大型跨境電商平臺和電商獨立站建立了長期穩定的合作關係。

近三年燕文物流經營業績處於爬坡期,2018至2020年營業收入分別為28.69億元、41.51億元以及62.18億元,每年增長率保持在45%左右;近三年淨利率分別為1567.2萬元、3011.64萬元、1.49億元,複合增長率為212%。

不過,作為一家跨境物流企業,燕文物流目前規模還相對較小,也存在著諸多困境,例如物流成本過高、海關成本、匯率風險以及全球環境的變化等。

此外,燕文物流的關聯交易、毛利率過低、償債能力等問題也值得注意。

過多的家族成員

燕文物流實際控制人為周文興、曾燕夫婦,兩人合計持股高達56.834%,為公司第一大股東。招股書顯示,多家關聯公司以及自然人股東、公司董事、監事、高階管理人員都存在密切關係。包括周文興父親周大任、母親梅素華以及曾燕的兄弟姐妹等。


資料來源:招股書、介面新聞研究部

雖然關聯交易金額佔比較小,但家族企業尤其需要引起重視。報告期內,發行人向關聯方採購勞務的交易額分別為4575.14萬元、2192.54萬元、1.09億元,佔同期營業成本的比重分別為1.65%、0.55%、1.86%。未來若成功上市,關聯交易佔比的變動將會一定程度影響投資者決斷。

毛利率低於行業平均值

燕文物流主營收入來自於國際快遞業務,2020年該業務營收為56.28億元,佔總營收比例高達90.55%,其中標準類是所有國際快遞全程業務中通達範圍最廣,最基礎的服務之一。目前公司在專業第三方跨境出口電商綜合物流服務企業中的主要競爭對手是縱騰和遞四方,另外還有中國郵政集團以及華貿物流(603128.SH)。

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資料來源:招股書、介面新聞研究部

招股書資料顯示,燕文物流的毛利率相對較低,2018年至2020年,主營業務毛利率僅為3.48%、3.68%和5.47%。公司給出的解釋是跨境出口電商物流服務,主要涉及城市攬收、分揀處理、國際運輸、進出口清關、境外派送等多個環節,具有業務鏈條長、操作複雜、通達範圍廣、合作物件多等特點,運營成本相對較高,導致毛利率相對較低。對比華貿物流的年報資料,2019到2020年毛利率分別達到19.31%和17.53%,大幅領先燕文物流,可見規模效應帶來利潤優勢。未來跨境出口電商行業將逐步形成頭部壟斷的態勢,以當前燕文物流的體量來說,還有許多路要走。


資料來源:招股書、介面新聞研究部償債能力真的優秀嗎?

流動比率是用來衡量可變現資金用於償還負債的能力,比率高低體現了資產變現能力的強弱。招股書顯示,燕文物流近三年的流動比率均大幅高於行業均值。但這是否就意味著公司償債能力優於行業中其他企業呢?

其實仔細研究燕文物流的業務模式,發現事實並非如此。流動比率高是由於燕文物流的業務模式與可比公司存在較大差異所致。

燕文物流包裹妥投週期,相較同行業公司更長,在包裹妥投前發生的操作及倉內處理、國內及國際運輸、境外派送等成本,較同行業可比上市公司更高,導致存貨金額較高,進而導致流動比率較高。剔除存貨金額後,報告期各期末,公司速動比率與同行業可比上市公司平均水平接近。速動比率比較能真實反映償債水平,燕文物流在2018至2019年期間速動比率均低於行業水平,2020年略超過行業均值。

與之相對應的是資產負債率,資料表明近兩年燕文物流的資產負債率大幅高於行業平均值,說明企業通過負債這種方式獲得的資產佔比較高,這也意味著企業償債風險較大。燕文物流的速動比率去年剛過平均線,從財務指標上看償債能力還未能匹配償債風險。


資料來源:招股書、介面新聞研究部諸多不確定因素

物流行業本身既受自身產品特點、業務模式、市場開拓等因素影響,也與外部市場環境、行業競爭狀況等因素密切相關,相關公司業績存在不確定性。

燕文物流主要為電商平臺服務,其客戶主要為全球速賣通、Wish、eBay等大型跨境電商平臺。2018年至2020年,公司來自電商平臺客戶的收入分別為7.4億元、19.12億元及29.32億元,佔同期主營業務收入的比例分別為25.96%、46.09%和47.18%,電商平臺客戶收入佔比較高,過度依賴這些大客戶更容易增加公司未來業績的不確定性。

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近年來,跨境電商生態發生變化,跨境電商平臺擁有賣家集中、客戶流量大,與之帶來的就是商業談判中的優勢地位愈加明顯,對於同質化嚴重的物流行業而言,壓價主動權掌握在平臺手中。另一方面,受跨境電商平臺運營成本等因素影響,部分電商賣家開始逐步轉向通過自行建設電商獨立站的模式運營,物流供應商隨時有“被拋棄”的風險。

另外,燕文物流近三年的第三方回款比例呈下降趨勢也值得留意。近三年內,公司第三方回款金額分別為10.95億元、10.79億元和13.89億元,佔當期營業收入的比例分別為38.18%、26.01%和22.35%,逐年遞減。應收賬款賬面價值分別為8119.34萬元、1.62億元和2.53億元,佔流動資產比例分別為16.61%、18.64%和20.60%,對應增加。造成這一現象的原因是受業務規模增長及信用期較長的電商平臺客戶收入佔比提高的影響。未來隨著公司業務持續增長,應收賬款規模可能繼續增長。若客戶的付款能力發生不利變化,則會導致一系列問題出現,例如壞賬、資金週轉、經營活動現金流不足等。

值得注意的是,燕文物流最大的機構股東為君聯資本。君聯資本深耕大物流賽道近十年,京東物流(6180.HK)成功掛牌港交所,A輪投資方中就能找到君聯資本的身影。目前密爾克衛(603713.SH)、海晨股份(300873.SZ)兩家供應鏈物流上市公司,君聯資本均是最大投資人。此外,上半年剛上市的東航物流(601156.SH)背後也有君聯資本的身影。

在持有燕文物流5%以上股份的股東名單中,由君聯資本擔任基金管理人的君聯慧誠、君駿德均合計直接持股佔發行人股本總額的18.273%,為第一大股東。

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