美國銀行:美聯儲這次不會救市,不建議逢低買入美股


大約一週之前,美國銀行的衍生產品研究團隊發現美股市場上正在發生重大變故——“股票投資者正在逐步喪失逢低買進的信心”,因此,他們發出警告稱,雖然美股市場“最近幾周當中遭受了重大的挫折”,但是前途距離明晰起來還有相當的距離。

美銀當時指出,近期一系列事件都顯示,市場正在變得日益脆弱,而且波動日益顯著——在短短七個交易日的時間當中,就出現了兩次日間拋售達到3個標準誤差的行情,要知道,自從1928年以來,雖然股市的歷史已經走過了近百年,但是在不到十個交易日裡,市場遭遇兩次或者三次如此規模衝擊的情況,到今天這也只是第二十四次。


轉眼之間,一週時間過去了。現在,以普拉薩德(Riddhi Prasad)和鮑勒(Benjamin Bowler)為首的美銀研究團隊,其態度變得比當時更加悲觀了。他們在最新發布的研究報告當中重申了上一次的警告,指出美股市場要想走出近期的低沉境地,實現反彈,困難正變得越來越多——現在,標普500已經連續二十七個交易日沒有創下新高了,這樣的時間跨度創下了2020年9月以來的紀錄。

研究報告強調,在這麼多的交易日裡,大盤都未能像之前那樣一再輕鬆刷出新高,正說明進入秋季以來,市場上漲的動能正在迅速消退,而與此同時,“大盤走勢原地振盪,止步不前的時間維持得越長,投資者逢低買進的信心就越是會遭到削弱”。

現在,市場的最大麻煩之一就是缺少活躍的,敢於先行一步的買進力量。去年以來一直高度活躍的散戶投資者,近期已經開始轉過身去背對市場了,而與此同時,由於盈利季節即將到來的緣故,企業回購也進入了封鎖期,更令局面雪上加霜。美銀研究者的結論是:“市場很可能需要在下一次拋售當中對聯儲對策發起測試,而這自疫情爆發以來還是頭一回。”

當然,所有市場參與者都知道,聯儲正在一步步走近預期的量化寬鬆縮減起點。美銀的研究報告提到了一個有趣的現象:上一次他們發出警告說縮減是一個看空因素的時候,發現自己的客戶們都不以為然,紛紛強調“縮減又不是緊縮”(事實上,甚至摩根士丹利現在也已經承認縮減即緊縮了),總之當時,“我們得到的最典型反饋意見就是,縮減資產採購操作力度與加息相比,對經濟的影響要小得多,因此縮減作為一種威脅,當然是不及之前的那些加息週期的”。

然而在美銀的策略師們看來,這一次客戶們是打錯了算盤,他們說,客戶們矚目的焦點“不能只是集中在縮減和加息對經濟產生的具體影響差異上面,而是應該注意到在當今的市場環境當中,投資者的情緒可能因為縮減受到怎樣的影響。比如,2017年,聯儲連續三次加息都沒有對標普500指數的表現形成什麼實質性影響,但是2018年就直接讓指數摔了跟頭。總之,在今天的具體情境之下,縮減週期讓市場感受到的痛苦程度完全可以和以前的加息週期等同看待”。

為了說明他們的這一觀點,美銀在研究報告當中進行了詳細解釋,首先是最顯而易見的一點,“在疫情爆發後,正是史無前例的貨幣政策造就了歷史性的回報率和歷史性的高估值”。

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可是現在,縮減的身影已經出現在了地平線上,聯儲對市場的支援態度已經不再像以往那麼明確而強烈了,而且上漲動能在秋季也在散去,“市場想要讓聯儲重新站到自己身邊來,或者是想要讓估值真正變得更有吸引力,恐怕是需要經受一段時間的壞訊息的洗禮了。近期這種振盪行情持續的時間越長,動能就越虛弱,投資者逢低買進所需要的信心就越疲軟”。

當然,一旦縮減真的開始,聯儲肯定還要拿出別的方法來推高股價,比如圍繞著加息開始的時間做各種文章。全球金融危機之後第一次加息時,聯儲就曾經充分運用了這一手腕。2015年,在股市同樣遭遇疲軟時期的情況下,當時的聯儲主席耶倫就在9月的聯邦公開市場委員會上取消了市場之前預計大概率成為事實的加息,而且事實上拖了整整一年。


不過,美銀還是警告說:“哪怕是採用了推遲加息的選項,也依然不能排除市場會經歷一段高波動率時期的可能性。”他們會做出這樣的判斷,是因為:

我們依然沒有看到現在這一次,市場到底會對真實的縮減本身做出怎樣的反應;

聯儲口徑的變化意味著聯儲對策這一次恐怕真的是不得不經受一輪測試了(而不是像以前那樣,凡有低點就必有自動買進);

高企的通貨膨脹可能會限制住聯儲的手腳,讓他們沒有能力像上次縮減/緊縮週期那樣輕鬆地救援股市(當今的盈虧平衡通脹率已經超過了以往任何一個縮減或者是緊縮週期)。


禍不單行的是,這一次債市的態度很大程度上束縛了聯儲的手腳。這是因為,雖然在聯儲發出干預訊號時,交易者一般都會專注於股市可能的動盪,但是聯儲立場真正發生一百八十度大轉彎時,其實往往都受到了債市對他們計劃的“反對”的推動。

比如,2013年縮減恐慌,動盪最劇烈的其實是固定收益市場,而鮑威爾在2018年下半年,鮑威爾加息時,又是債市的盈虧平衡通脹率和加息預期雙雙大幅下跌,最終迫使鮑威爾轉向了債市投資者認為正確的方向。


今天,情況則恰好相反,歐洲美元期貨內含利率和盈虧平衡通脹率都在持續走高,完美呼應了未來可能出現的持續加息週期——這也許是因為投資者甚至根本都不打算搶在跌勢發生之前賣出,因為他們依然堅信聯儲會來“救援”,直至近期長期收益率的這一波漲勢發生前,利率波動率都非常溫和,與第一季度國債的短期拋售行情形成了鮮明對比。美銀警告說,債市的這種局面就大幅提高了門檻,意味著哪怕股市持續低迷,聯儲也很難改變既定方針。換言之,所謂“聯儲看跌期權”的“執行價格”已經變成了一個巨大的問號。

總而言之,美銀的看法就是,在縮減即將到來時,無論是聯儲的官員們的話語,還是國際貨幣基金組織關於全球股價和房價可能突然暴跌的最新警告,一切都說明,當前的一個重大風險就在於,聯儲看跌期權的執行價格要比投資者所以為的低得多。理由是:

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股票的估值和回報率在疫情爆發後加速衝向極端水平;

債市認為緊縮是必要的;

通貨膨脹過高的風險正變得日益現實,當下的五年期盈虧平衡通脹率水平已經高過2014年至2018年縮減/緊縮週期當中的任何時候。

於是乎,普拉薩德警告說,“和上個週期不同,聯儲這一次恐怕沒有那麼強的意願輕易偏離縮減計劃,助推股市回漲,而這自然使得風險進一步增大了”。他的結論就是,“股市能夠指望的最好訊息也只能是聯儲暫時推遲動手,而這實質上是個壞訊息”。

這是因為,聯儲推遲縮減,只能是因為新的危機發生了。(費綠)

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