7月CPI環比偏強，可否持續？

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核心觀點

數據：7月份CPI同比0.5%，前值0.2%；環比0.5%，前值-0.2%；核心CPI同比0.4%，前值0.6%。PPI同比-0.8%，前值-0.8%；環比-0.2%，前值-0.2%。

要點：環比看，7月CPI上漲0.5%，2020-2023年和2010-2019年同期均值分別爲0.4%和0.2%。7月CPI環比強於季節性，我們關注三個問題，哪些分項是貢獻？哪些分項在拖累？是否具有持續性？

第一，哪些分項在貢獻？天氣影響鮮菜雞蛋漲價+暑期出遊鏈條漲價是主要貢獻。但我們認爲這些分項價格的上漲有較強的外部擾動（天氣、假期），對CPI的支撐作用可能難以持續。

第二，哪些分項在拖累？國內部分商品促銷降價，以及房地產市場調整，帶來更多弱於季節性的降價因素。交通通信、居住佔消費支出權重分別在10%和20%以上，部分耐用品供給偏強、地產量價調整的影響可能較爲明顯和深遠。

從這個角度看，回答第三個問題，我們認爲相較於支撐因素，CPI的拖累因素可能持續更長時間。

7月份，PPI環比下降0.2%，降幅與6月相同；PPI同比降幅也與6月一致，爲-0.8%。一則歐美PMI階段性回調體現其需求回補相對較弱，國際大宗商品價格出現下滑；二則國內鋼材水泥等建材市場、部分裝備制造行業如鋰電池、汽車等需求仍然偏弱，國內工業品漲價缺乏支撐。結構上看，上下遊、行業分化仍較明顯，上遊原材料強於下遊加工品，或表明下遊工業企業利潤可能存在一定壓力。

總體而言，我們認爲盡管當前PPI同比降幅收窄，但回升動力似乎有所轉弱，一則國際大宗商品價格轉爲波動下行，二則國內需求回升信號暫不明朗。而CPI讀數依然偏低，居住、交通等權重較高項目的拖累較爲明顯。我們認爲提高通脹水平、達到通脹目標，更多仍需提高居民財富與收入增長預期、擡升消費需求。

向前看，除了1500億元左右超長期特別國債資金盡快下達，支持地方自主實施消費品以舊換新；更爲關鍵的可能是財政政策加快進度，推動政府債發行與使用、擴大財政支出，對內需形成支撐，更好促進需求回升-生產加速-主動補庫的實體經濟良性循環。

1 CPI環比偏強，可否持續？

7月份CPI同比0.5%，漲幅較6月擴大0.3個百分點。剔除食品和能源價格，7月核心CPI同比0.4%，較6月放緩0.2個百分點，今年1-7月核心CPI同比漲幅0.6%，也暫未明顯超出去年全年平均0.7%的水平。環比看，7月CPI上漲0.5%，2020-2023年和2010-2019年同期均值分別爲0.4%和0.2%。7月CPI環比強於季節性，我們關注三個問題，哪些分項是貢獻？哪些分項在拖累？是否具有持續性？

第一，哪些分項在貢獻？天氣影響鮮菜雞蛋漲價+暑期出遊鏈條漲價是主要貢獻。國家統計局指出受部分地區高溫降雨天氣影響，鮮菜和雞蛋價格分別上漲9.3%和4.4%，合計影響CPI環比上漲約0.20個百分點，佔CPI總漲幅的四成；暑期出遊需求較旺，飛機票、旅遊和賓館住宿價格分別上漲22.1%、9.4%和5.8%，漲幅均高於近十年同期平均水平，合計影響CPI環比上漲約0.24個百分點，佔CPI總漲幅近五成。但我們認爲這些分項價格的上漲有較強的外部擾動（天氣、假期），對CPI的支撐作用可能難以持續。

第二，哪些分項在拖累？國內部分商品促銷降價，以及房地產市場調整，帶來更多弱於季節性的降價因素。7月CPI中交通工具價格和居住環比分別爲-0.6%和0%，均低於往年同期水平（圖5、圖6）。CPI居住中的租賃房房租價格環比漲0.1%，持平於2020-2023年水平，不及2016-2019年的水平（圖7），或指向就業市場景氣水平略弱於疫情前。交通通信、居住佔消費支出權重分別在10%和20%以上[1]，部分耐用品供給偏強、地產量價調整的影響可能較爲明顯和深遠。

從這個角度看，回答第三個問題，我們認爲相較於支撐因素，CPI的拖累因素可能持續更長時間。

價格同比看，我們較爲關注CPI居住分項。7月份CPI居住同比漲幅在持續5個月0.2%後放緩至0.1%，CPI房租同比爲-0.3%，較6月份降幅擴大0.1個百分點。目前二手房成交仍有一定改善（圖9），不過房價、新房成交面積企穩可能還需耐心。

2 PPI環比繼續爲負

7月份，PPI環比下降0.2%，降幅與6月相同；PPI同比降幅也與6月一致，爲-0.8%。國家統計局指出，主要是受市場需求不足及部分國際大宗商品價格下行等因素影響。

PPI生產資料同比降幅收窄0.1個百分點至-0.7%。一則歐美PMI階段性回調體現其需求回補相對較弱，國際大宗商品價格出現下滑（圖11、12）；二則國內鋼材水泥等建材市場、部分裝備制造行業如鋰電池、汽車等需求仍然偏弱，國內工業品漲價缺乏支撐。結構上看，上下遊、行業分化仍較明顯（圖13），上遊原材料強於下遊加工品，7月採掘、原材料和加工工業價格同比分別爲3.5%、1.8%和-2.1%，採掘、原材料漲幅擴大而下遊加工工業降幅擴大，或表明下遊工業企業利潤可能存在一定壓力，這對於部分工業企業利潤與主動補庫動作的信號意義也有待加強。

PPI生活資料同比降幅擴大0.2個百分點至-1%，食品、衣着、一般日用品價格同比降幅均有所擴大，而耐用消費品同比也在-2%的較低水平，折射出居民部分耐用消費動力不足，對PPI下拉作用較強。

7月政治局會議提到“要以提振消費爲重點擴大國內需求，經濟政策的着力點要更多轉向惠民生、促消費，要多渠道增加居民收入，增強中低收入群體的消費能力和意愿，把服務消費作爲消費擴容升級的重要抓手，支持文旅、養老、育幼、家政等消費。”8月初國家發改委提到，要安排1500億元左右超長期特別國債資金，支持地方自主實施消費品以舊換新，8月底前全部下達。

向前看，一方面仍可關注實際利率的持續下降，如存貸款利率、7天逆回購利率下調；另一方面也需要財政政策加快進度，推動政府債發行與使用、擴大財政支出，對內需形成支撐，更好促進需求回升-生產加速-主動補庫的實體經濟良性循環。