國泰海通：股市看似“風波又起”，實則升勢“未完待續”

核心觀點：繼續看好中國股市。行情看似“風波又起”，但外部疑雲不足以趨勢性阻斷走勢，相反中國的確定性是股市穩定和階梯式上升的重要基礎，看好金融、成長與部分周期。

投資要點

▶大勢研判：繼續看好，行情看似“風波又起”，實則升勢“未完待續”。國泰海通策略是少有在4月7日後前瞻且持續研判中國股市上升的研究團隊，近期在“疑雲重重”的伊朗局勢下關於股市“風波又起”的擔憂有所增加。不同於當下投資人的疑慮，國泰海通認爲，外部疑雲並不足以趨勢性阻斷中國股市，相反中國的確定性是當下中國股市穩定和階梯式上升的重要基礎，國泰海通對行情的看法仍比共識更樂觀：1）投資人關於經濟形勢與國際形勢的復雜性認識是充分的，而新技術、新消費等商業機會开始湧現，這並不是短期現象，而是結構趨勢的積極轉變。2）利率降至低位後，長期國債收益破2與存款利率破1，中國股市的無風險利率實質性降低，投資股票的機會成本下降，長期入市和居民入市進入歷史轉折點。3）及時、得當與合理的宏觀政策，更重視投資者回報的資本市場基礎制度改革，對於推動經濟社會風險評價的降低與改變投資人面對風險的保守態度具有關鍵意義。股市預期和微觀流動性均進入上升的趨勢，繼續看多。

▶與衆不同的認識：經濟預期正在出現積極轉變，這並不是短期現象。股市的預期並不是一個點，而是一個區間，它描述不同的人對相同事物的異質看法，因此決定股市走向的是區間的上移/下移。在遍歷衝擊後，投資人對於經濟形勢的認識是充分的，在過去三年股市不僅計價了當期壓力也計價了長期挑战，預期的區間下限在極低水平。中國經濟的症結看似在房地產，但藥方卻不在房地產。2025以來，國防科技振奮人心，DeepSeek橫空出世，國產一英寸大底突破；消費層面“蘇超”持續火熱，哪吒、Labubu等文化潮流出圈。中國持續耕耘的“供給創新”正在推動“需求創造”，宏觀政策托住傳統的同時支持消費/創新與注重長期，數據上2025年新老經濟的資本开支擺脫下行局面進入分化上升，商業機會與經濟預期出現積極轉變，區間的上限正在打开，這是過去2-3年所不具備或沒那么顯性的。

▶除無風險利率下降外，人民幣穩定將構成中國資產重估的重要推動。自特朗普上台以來全球經貿秩序破壞，美國與非美經濟收斂，美元指數持續走弱觸及近三年低位。美元周期的形成，基於美國經濟的全球競爭力與國家信用，在全球經濟秩序重構與並不明朗的美國政策下，美元信用回落，有利非美貨幣及資產表現。更重要的是，如今中國日益強大的國力、更穩定的政策前景與更積極的多邊合作，構成了當前中國發展的確定性與人民幣的穩定性。因此，人民幣從貶值預期轉向穩定甚至升值的預期也將構成中國資產的重要推動。

▶貼現率下降的行情：風格不會切換，新興科技是主线，金融周期是黑馬，具備長期邏輯的板塊跑贏。1）金融與高分紅。受益國內無風險利率下行和長期穩定假設，推薦：銀行/券商/運營商/高速公路等。2）新興科技成長。中美競爭已不僅僅是經貿的競爭，更是科技與生產力的競爭。推薦：港股互聯網/傳媒/創新藥/軍工/機器人等。3）周期消費不一樣的復興。看好國內供需偏緊的周期品，推薦：有色稀土/化工等；以及供給驅動的新消費，推薦：零售/化妝品等。

▶風險提示：海外經濟衰退超預期，全球地緣政治的不確定性。

01大勢研判：繼續看好，行情看似“風波又起”，實則升勢“未完待續”

大勢研判：繼續看好，行情看似“風波又起”，實則升勢“未完待續”。國泰海通策略是少有在4月7日後前瞻且持續研判中國股市上升的研究團隊，近期在“疑雲重重”的伊朗局勢下關於股市“風波又起”的擔憂有所增加。不同於當下投資人的疑慮，國泰海通認爲，外部疑雲並不足以趨勢性阻斷中國股市，相反中國的確定性是當下中國股市穩定和階梯式上升的重要基礎，國泰海通對行情的看法仍比共識更樂觀：1）投資人關於經濟形勢與國際形勢的復雜性認識是充分的，而新技術、新消費等商業機會开始湧現，這並不是短期現象，而是結構趨勢的積極轉變。2）利率降至低位後，長期國債收益破2與存款利率破1，中國股市的無風險利率實質性降低，投資股票的機會成本下降，長期入市和居民入市進入歷史轉折點。3）及時、得當與合理的宏觀政策，更重視投資者回報的資本市場基礎制度改革，對於推動經濟社會風險評價的降低與改變投資人面對風險的保守態度具有關鍵意義。股市的預期和微觀流動性均進入上升的趨勢，繼續看多。

02與衆不同的認識：經濟預期正在出現積極轉變，這並不是短期現象

與衆不同的認識：經濟預期正在出現積極轉變，這並不是短期現象。股市的預期並不是一個點，而是一個區間，它描述不同的人對相同事物的異質看法，因此決定股市走向的是區間的上移/下移。在遍歷衝擊後，投資人對於經濟形勢的認識是充分的，在過去三年股市不僅計價了當期壓力也計價了長期挑战，預期的區間下限在極低水平。中國經濟的症結看似在房地產，但藥方卻不在房地產。2025以來，國防科技振奮人心，DeepSeek橫空出世，國產一英寸大底突破；消費層面“蘇超”持續火熱，哪吒、Labubu等文化潮流出圈。中國持續耕耘的“供給創新”正在推動“需求創造”，宏觀政策托住傳統的同時支持消費/創新與注重長期，數據上2025年新老經濟的資本开支擺脫下行局面進入分化上升，商業機會與經濟預期出現積極轉變，區間的上限正在打开，這是過去2-3年所不具備或沒那么顯性的。

03除無風險利率下降外，人民幣穩定將構成中國資產重估的重要推動

除無風險利率下降外，人民幣穩定將構成中國資產重估的重要推動。自特朗普上台以來全球經貿秩序破壞，美國與非美經濟收斂，美元指數持續走弱觸及近三年低位。美元周期的形成，基於美國經濟的全球競爭力與國家信用，在全球經濟秩序重構與並不明朗的美國政策下，美元信用回落，有利非美貨幣及資產表現。更重要的是，如今中國日益強大的國力、更穩定的政策前景與更積極的多邊合作，構成了當前中國發展的確定性與人民幣的穩定性。因此，人民幣從貶值預期轉向穩定甚至升值的預期也將構成中國資產的重要推動。

04貼現率下降的行情：風格不會切換，新興科技是主线，金融周期是黑馬，具備長期邏輯的板塊跑贏

貼現率下降的行情：風格不會切換，新興科技是主线，金融周期是黑馬，具備長期邏輯的板塊跑贏。1）金融與高分紅。受益國內無風險利率下行和長期穩定假設，推薦：銀行/券商/運營商/高速公路等。2）新興科技成長。中美競爭已不僅僅是經貿的競爭，更是科技與生產力的競爭。推薦：港股互聯網/傳媒/創新藥/軍工/機器人等。3）周期消費不一樣的復興。看好國內供需偏緊的周期品，推薦：有色稀土/化工等；以及供給驅動的新消費，推薦：零售/化妝品等。

科技成長板塊經歷前期調整後，進入相對配置窗口期。自2月下旬以來，該板塊回調幅度顯著，既受前期交易擁擠、關稅擾動壓制風險偏好等因素影響，也受到階段性產業催化不足的制約。目前來看，板塊調整的幅度與持續時間已接近歷史均值，交易熱度回落至低位，投資性價比初步顯現。從產業趨勢來看，隨着以DeepSeek爲代表的國產大模型持續演進，有望推動人工智慧邁入產業化落地階段。2025年一季報顯示，下遊科技成長資本开支正在提速。人工智慧主线有望從上遊算力向中下遊延伸。6月下旬科技行情催化不斷，2025數據智能大會、2025亞馬遜雲科技中國峰會、華爲开發者大會等科技盛會將陸續召开。從更長期視角看，中國科技產業在全球價值鏈中的競爭地位持續上升，具備制造份額高、成本優勢明顯、大規模測試場景豐富等系統性優勢，正逐步在以硬件爲主的前沿技術方向構建長期比較優勢。以華爲爲代表的領先企業已具備一定的全球外溢影響力，中國科技產業的全球影響力正在穩步提升。推薦：港股互聯網/傳媒遊戲/創新藥/軍工/人工智慧機器人等。

供需兩端變化推動行業格局改善，建議關注新消費與部分周期板塊的結構性機會。在消費領域，傳統消費仍面臨“以價換量”壓力，毛利率承壓。而新消費則更契合z世代主導的代際變遷，圍繞“情緒價值”（如悅己、治愈、社交）構建產品與品牌，同時兼顧性價比和科技體驗，依托供給端持續創新激發新需求，帶動毛利率改善與市場滲透率提升。疊加政策層面持續加碼內需，新消費憑借其靈活的產品定位與敏感的用戶響應能力，成爲弱復蘇背景下的結構性亮點。在周期領域，供給端方面，石化、建材等行業中虧損企業佔比上升，可能加速中小企業退出，推動產能出清。同時，地產建築鏈等相關行業資本开支持續收縮，有助於抑制新增產能釋放。需求端方面，地產對經濟拖累的階段性高峰已過，伴隨穩增長政策持續發力、地方政府化債推進，基建投資有望加碼，從而帶動周期品需求企穩回升。對於需求平穩供給持續受限或供給大幅收縮同時需求存在回升預期的周期行業，其盈利能力有望迎來修復。推薦：國內供需偏緊的有色稀土/化工等；以及由需求牽引的零售/化妝品等新消費方向。

全球地緣局勢多變，具備持續穩定分紅能力的行業展現出更強的防御屬性。從中長期視角看，在無風險利率下降及政策持續引導中長期資金入市的背景下，高股息策略仍具備較強的配置價值。截至6月13日，中證紅利指數的股息率爲5.8％，顯著高於10年期國債1.6％的收益率，投資吸引力仍然突出。並且，在全球地緣局勢多變、大國博弈頻發的不確定背景下，具備持續穩定分紅能力的行業能夠體現出更強的防御屬性。這一能力本質上依賴企業持續創造超額自由現金流的能力，而這往往來自於行業層面的兩大特徵：一是稀缺的生產要素，二是長期穩定的需求。若行業不具備這兩類特徵，資本將自由進入、加劇競爭，從而壓縮利潤空間，削弱企業的分紅能力。企業的魚子水平可在一定程度上反映其盈利質量與分紅可持續性。魚子穩健或處於上行階段的紅利板塊更易獲得市場偏好。推薦：銀行/券商/運營商/高速公路等。

05主題推薦：AI智能體/具身智能/並購重組/內需消費

1，人工智慧智能體：打通大模型落地應用“最後一公裏”，加速垂類應用开發和拉升算力需求曲线

投資建議：人工智慧智能體公司馬努斯开放普通用戶注冊，字節跳動、阿裏巴巴、百度等公司密集發布人工智慧智能體產品。你有一個代理商是端到端的完整解決方案，是基於大模型的應用化產品，核心功能包括感知、決策和行動能力，將大幅提升基礎大模型數據調用量，且加速垂類應用的开發落地。代理人數據調用量的躍升會加速提升算力需求曲线。推薦：

方向一：具備資本开支與用戶優勢的互聯網大廠；

方向二：受益算力需求曲線提升的AIDC和國產算力產業鏈。

2、具身智能：產品形態多元化，應用場景加速落地，看好絲槓、關節等核心零部件和具備量產能力的整機制造企業

投資建議：具身智能產業進入規模化發展階段，人形機器人、外骨骼機器人等多元化形態應用示範加速。我國具備多種形態機器人規模化生產的產業鏈配套及應用場景優勢，具身智能機器人有望在科研教育，危險、重復、繁重崗位，和養老、醫療等人機共生環境領域加速示範應用。四足機器人、外骨骼機器人等針對特定使用場景的產品形態有望率先商業化。

推薦：具備量產能力的機器人本體制造商；絲槓、靈巧手、傳感器、輕量化材料等關鍵環節；受益外骨骼機器人、四足機器人量產應用的產業鏈公司。

3、並購重組：配套政策優化落地，參與主體積極性有望顯著提升，看好科技鏈主企業和受益行業格局優化的傳統行業龍頭

投資建議：證監會發布修改後的《上市公司重大資產重組管理辦法》，深化上市公司並購重組市場改革。發布建立重組股份對價分期支付機制，新設重組簡易審核程序，鼓勵私募基金參與上市公司並購重組等一系列新舉措。2025年以來上市公司籌劃重大資產重組數量是2024年同期的3.3倍，已實施完成的重大資產重組交易金額超2000億元，是2024年同期的11.6加倍。推薦：

方向一：战略新興產業的優質資產重組。看好增強產業鏈供應鏈韌性和科技自立自強背景下，半導體和信息技術、航天軍工、高端裝備、醫藥生物等战略新興產業的優質資產重組。

方向2：能源資源和公共服務等領域的專業化整合。增強國家資源能源安全保障能力，提升重點行業和關鍵領域國資國企的核心競爭力。看好汽車、新老能源、礦產、主幹管網和物流港口等領域國有資產整合。

4、內需消費：兩辦印發進一步保障和改善民生政策文件，國務院強調做強國內大循環，放大新興消費帶動效應

投資建議：中共中央辦公廳國務院辦公廳印發《關於進一步保障和改善民生着力解決群衆急難愁盼的意見》，強調有效擴大社會保障覆蓋面，全方位提高基本公共服務質效，擴大基礎民生服務普惠性。國務院做強國內大循環工作推進會強調，把發展的战略立足點放在做強國內大循環上，以國內大循環的內在穩定性和長期成長性對衝國際循環的不確定性。指出要深挖潛力提振消費，推動大宗消費更新升級，激發服務消費潛力，放大新興消費帶動效應。央行設立5000億元額度的服務消費與養老再貸款額度。內需有望成爲拉動經濟增長的主動力和穩定錨。推薦：教育、育兒、養老等服務消費；家電、汽車、家裝和智能終端等實物消費；國牌化妝品、IP潮玩和寵物等新興消費